Особенности оценки стоимости векселей
Лаврентий Гомзин, к.э.н., заместитель Генерального директора ООО «ОТКРЫТИЕ – корпоративные финансы»
Яна Моисеенкова, специалист ООО «ОТКРЫТИЕ – корпоративные финансы»
 Мировой финансовый кризис отразился на большинстве секторов российской экономики. Был затронут и вексельный рынок. За 2008 год он понес серьезные потери: по данным экспертов Ассоциации участников вексельного рынка (АУВЕР), сектор первичных размещений векселей почти не функционировал, активность на вторичном рынке существенно снизилась, а спрос со стороны инвесторов сузился до ценных бумаг 5–10 крупнейших банков. Однако вексель остается достаточно гибким инструментом для оформления задолженности в период кризиса ликвидности, поэтому сохраняется объективная необходимость в оценке его стоимости.
На первый взгляд может показаться, что определение стоимости векселя не представляет особой трудности, и любой экономист, исходя из указанной процентной ставки и требуемой доходности, сможет решить эту задачу. Но полученное таким образом значение стоимости не будет соответствовать понятию рыночной стоимости с позиции действующего законодательства об оценочной деятельности. В связи с тем, что вексель – это неэмиссионная ценная бумага, нет четкого государственного контроля выпуска и обращения данного финансового инструмента. В этом случае для оценки его стоимости необходимо учитывать особенности каждого векселя как уникального объекта.
Перед заключением договора на оказание услуг по оценке векселя оценщику необходимо:
- Убедиться в наличии оригинала данной ценной бумаги у заказчика, прежде всего в целях подтверждения соответствия суммы и реквизитов, указанных в нем и в копии. При этом дата оценки должна соответствовать дате осмотра векселя;
- Удостовериться в сохранности представленного документа, поскольку вексель является бланком строгой отчетности, на котором недопустимо наличие любого рода подчисток и исправлений.
В соответствии со ст. 4 Закона «О переводном и простом векселе» вексель должен быть составлен только на бумажном носителе, то есть в письменной (документарной) форме. В связи с этим следует учитывать, что нормы вексельного права не могут применяться к обязательствам, оформленным на электронных и магнитных носителях (п. 2 Постановления Пленума ВС РФ и Пленума ВАС РФ от 04.12.2000 №33, №14 «О некоторых вопросах практики рассмотрения споров, связанных с обращением векселей»). Кроме того, одним из признаков векселя является его строгая формальность. Для подтверждения действительности векселя необходимо, чтобы он содержал обязательные реквизиты, предусмотренные Женевской Конвенцией № 358 «О Единообразном законе «О переводном и простом векселе» от 7 июня 1930 г., участницей которой является и Россия. Отсутствие любого из таких реквизитов лишает вексель его силы.
В экономическом смысле вексель является специфической формой существования капитала, которая отличается от его производительной, товарной или денежной формы. В силу этого обстоятельства установить величину стоимости векселя в рамках затратного подхода невозможно. Учет затрат на воспроизводство составленного в документарной форме обязательства уплаты денежной суммы не может привести к формированию значения стоимости этого обязательства.
На практике используются два подхода к оценке: сравнительный и доходный. Реализация первого из них происходит, если используются данные о сложившихся рыночных ценах на векселя, аналогичные оцениваемому. Процесс отбора аналогов осуществляется в два этапа:
I. Анализ компаний-векселедателей по следующим критериям
- Сопоставимость отраслей, в которых функционируют предприятия. Каждая компания отреагировала на финансовый кризис по-своему. Для кого-то он имел серьезные последствия – резкое снижение темпов роста, сокращение объемов продаж, рост уровня издержек; кто-то прошел первый год кризисных явлений в относительно спокойном режиме и продолжает ускоренными темпами наращивать производство, внедрять современные технологии и получать прибыль;
- Сопоставимость выручки и валюты баланса компании, которые в совокупности отражают масштабы деятельности предприятия.
II. Анализ и отбор векселей
После того, как определены компании, которые наилучшим образом соответствуют той, что выпустила оцениваемый вексель, следует подобрать вексель, максимально похожий по своим свойствам на оценивамый. Выделяют процентный, дисконтный и непроцентный векселя. Первым двум видам свойственны денежные поступления векселедержателю: в первом случае в виде процентов, во втором – в виде разницы между номиналом и ценой продажи. Это важно учитывать при выборе аналога, так как генерируемые векселями доходы являются основной составляющей стоимости векселя. Различают векселя и по срокам обращения: долгосрочный, краткосрочный, среднесрочный. Оцениваемый вексель и аналогичный ему должны быть сопоставимы по этому параметру в связи с тем, что разным срокам сопутствуют разные риски недополучения денежных средств, различная процентная ставка и другие параметры. Помимо этого, существует такой критерий сравнения, как валюта векселя. Здесь могут возникнуть трудности с приведением одной валюты к другой, в частности, из-за риска потери части стоимости в связи с курсовой разницей.
Сравнительный подход можно использовать только при наличии устойчивого рынка векселей, на котором оценщик не ограничен в получении необходимой ему информации. Использование данного подхода обосновано только для оценки котируемых векселей (векселей первоклассных эмитентов), либо для векселей, по которым достоверно известны цены достаточного количества сделок. Информацию о рыночных котировках векселей можно найти в изданиях некоторых инвестиционных агентств, в частности «Финмаркет» или «РА ЭКСПЕРТ». Важно отметить, что оценщик должен убедиться в том, что, во-первых, вексельные суммы и условия сопоставимы, во-вторых, в рассматриваемых сделках не было разного рода дополнительных обязательств (например, заинтересованность третьих лиц или негласные условия). Все это создает трудности в применении сравнительного подхода.
Основным подходом в оценке некотируемых векселей является доходный. Это связано с тем, что единственной полезностью данного актива является получение денежных средств, в том числе и сверх номинальной стоимости, либо их экономия. Для того чтобы использовать данный подход, необходимо определить следующее: наиболее вероятные дату оплаты и сумму получаемых средств, издержки владельца векселя, ставки дисконтирования будущих денежных потоков. Фактически весь алгоритм расчета стоимости сводится к следующему:
- Рассчитать сумму будущих денежных потоков по векселю.
В зависимости от формы взыскания доход по векселю может быть двух видов: процентный и дисконтный. Доходы векселедержателя по процентному векселю формируются за счет процентов, начисляемых на вексельную сумму (номинал), а по дисконтному – за счет дисконта, то есть разницы между вексельной суммой (номиналом) и ценой реализации векселя;
- Определить возможные затраты покупателя на реализацию своего права на доход.
С владением векселя связаны и некоторые статьи затрат, а именно: потери, понесенные векселедержателем в связи с курсовой разницей, расходы на взыскание денежных средств по векселю в случае, если векселедатель вовремя не погасил свой долг в предусмотренный на это срок и т.д.;
- Определить прогнозный период.
Согласно методам доходного подхода стоимость векселя основывается на будущих денежных потоках, поэтому задачей оценщика является прогноз этих потоков на будущий временной период. В качестве прогнозного берется период от даты оценки до предполагаемой даты погашения задолженности по векселю;
- Рассчитать ставку дисконтирования с учетом всех предполагаемых рисков.
Для расчета ставки дисконтирования по векселю проводится тщательный анализ финансового состояния векселедателя, определяется его платежеспособность, учитывается вероятность наступления того или иного события, оцениваются возможные риски, связанные с недополучением дохода по векселю и др.;
- Рассчитать текущую стоимость векселя методом дисконтированных денежных потоков.
Последним этапом процесса оценки векселя является расчет его стоимости с учетом понесенных затрат и рисков неплатежа по векселю, учитываемых в ставке дисконтирования.
Общую формулу расчета стоимости векселя можно представить следующим образом (для процентного и беспроцентного векселя):
Последним этапом процесса оценки векселя является расчет его стоимости с учетом понесенных затрат и рисков неплатежа по векселю, учитываемых в ставке дисконтирования.
Общую формулу расчета стоимости векселя можно представить следующим образом (для процентного и беспроцентного векселя):
– , где
PV – стоимость векселя, руб.;
N – номинал векселя, руб.;
t – срок векселя, год;
n – процентная ставка для исчисления процентов на вексельную сумму, указанная в тексте векселя, %;
C – расходы, связанные с владением векселем (например, государственные пошлины, комиссионные сборы за банковские переводы, курсовая разница), руб.;
r – годовая ставка дисконтирования, %.
Разберем вышеуказанные формулы более подробно.
На наш взгляд, ставка дисконтирования – это требуемая норма доходности к погашению по аналогичным векселям, так как в ней учитывается максимальное количество рисков, из-за которых может возникнуть недополучение денежных средств по векселю. Риск потерь связан не только с финансовым положением векселедателя, но определяется рядом других факторов. В частности, наблюдается информационная закрытость рынка, за исключением «белых» предприятий, финансовые показатели которых четко отражают текущее состояние бизнеса. Эта проблема наиболее остра и связана с фактическим отсутствием информации о находящихся в обращении векселях, процедуре выпуска, погашении, фактах утери или хищениях векселей, сводных данных, финансовой отчетности векселедателя. Сегодня отсутствует и система для совершения торговых операций с векселями – эти операции осуществляются на не биржевом рынке. Процедуры по заключению, совершению расчетов, передаче долговых обязательств определяются индивидуально, поэтому участники вексельного обращения практикуют различные способы исполнения сделок: на условиях предоплаты бумаг, закрытым или открытым индоссаментом. Сейчас особенно высок риск мошенничества. Он связан с документарной формой векселя как долгового инструмента и усугубляется возможностью передачи векселей по бланковому индоссаменту, что усиливает риск злоупотребления.
Существуют некоторые особенности оценки стоимости векселя в зависимости от срока платежа по нему. Единообразным законом о переводном и простом векселе установлены следующие виды:
- «По предъявлении»: платеж производится по предъявлении векселя, но могут быть оговорены минимальные и максимальные сроки предъявления к оплате;
- «Во столько-то времени от предъявления»: данный срок платежа определяет обязательство совершить оплату через определенный период времени после факта предъявления векселя, который фиксируется отметкой на лицевой стороне векселя;
- «Во столько-то времени от составления»: такой срок платежа определяется последней датой периода обращения векселя; эта дата, а не следующий за ней день, и является датой платежа;
- «На определенный день»: обязательство оплатить вексель в заранее оговоренный день, не позже.
Рассмотрим случаи, которые покажут различные вариации соотношения сроков предъявления и платежа и даты оценки.
Сроки платежа по отношению к дате оценки могут быть:
- срок платежа прошел;
- срок платежа наступил;
- срок платежа не наступил.
Что касается сроков предъявления по отношению к дате оценки, то можно выделить:
- срок предъявления прошел;
- вексель был предъявлен, но не оплачен;
- вексель может быть предъявлен;
- срок предъявления еще не наступил.
Срок обращения векселя может быть рассчитан с точностью до одного дня, если оценщик сталкивается с ситуацией, когда период между датой оценки и первым платежом по векселю меньше года. Для этого необходимо определить количество дней в таком периоде и разделить на 365. Полученное значение будет являться показателем степени в расчете фактора текущей стоимости при дисконтировании первого платежа по векселю. При дисконтировании следующих потоков платежей к полученному сроку каждый раз будет прибавляться по году, вплоть до погашения.
В случае если сроки предъявления векселя наступили или прошли, то важным для оценки является выяснение того, какие действия уже были предприняты векселедержателями для получения денежных средств по векселю. Если же вексель был предъявлен, но не оплачен, то необходимо провести анализ рисков недополучения денежных средств в указанные сроки, оценить финансовое состояние векселедателя за последние 3–5 лет. Однако риски неполучения денег в данном случае сравнительно ниже, чем в ситуации, когда срок платежа по векселю еще не наступил, или он еще не был предъявлен к оплате. Поскольку, согласно ст. 35 Единообразного закона о простом и переводном векселе, «срок платежа по векселю, составленному во столько-то времени от предъявления, определяется либо датой акцепта, либо датой протеста». То есть если вексель акцептован, то это является своего рода гарантией возврата подлежащих оплате по векселю денежных средств на дату оценки.
Наиболее рискованным является случай, когда срок предъявления еще не наступил, так же как и не наступил срок платежа. Оценщик акцентирует внимание на факторах, оказывающих доминирующее влияние на стоимость векселя, к которым относятся, прежде всего: информация о векселедателе, сумма векселя, индоссанты векселя, наличие аваля. В первую очередь основные риски недополучения денежных средств связаны с самим векселедателем, в силу чего анализ платежеспособности и показателей структуры баланса векселедателя является одним из основных этапов в определении стоимости векселя. Особое значение при этом отводится таким показателям, как коэффициент текущей ликвидности и обеспеченности собственными средствами. Помимо этого, необходимо удостовериться в безупречной и длительной кредитной истории векселедателя. Стоимость векселя также зависит от количества и надежности индоссантов по нему, так как чем их больше и чем выше их платежеспособность, тем вероятнее погашение векселя. Это связано с тем, что все они несут солидарную ответственность по векселю. Анализируя риски неплатежей, оценщик должен учесть и наличие аваля, который, в свою очередь, является своего рода гарантией по векселю.
Стоит отметить, что рыночная стоимость векселя в большинстве случаев является положительной величиной, реже – равной нулю, поскольку, как правило, все расходы, связанные с обращением векселя, слишком малы по отношению к номинальной стоимости и всему потоку процентных платежей, дисконтированных на дату оценки.
С нашей точки зрения, отрицательной рыночной стоимости векселя быть не может, поскольку инвестор всегда исходит из принципа наилучшего и наиболее эффективного использования объекта оценки. Было бы неразумно нести расходы по заведомо убыточному векселю, у которого судебные издержки, потери в связи с курсовой разницей и прочие расходы превышали бы номинальную стоимость и поток процентных платежей.
Подводя итог вышесказанному, можно сделать вывод, что вексель является особой ценной бумагой, при оценке стоимости которой оценщику необходимо учитывать не только индивидуальные свойства и особенности, способные повлиять на результат, но и характеристики векселедателя и воздействие внешних факторов, не зависимых от сторон.
|
|
Оглавление
СЛОВО НАУЧНОГО РЕДАКТОРА
ПРЯМАЯ РЕЧЬ
НА ЗЛОБУ ДНЯ
ЕСТЬ МНЕНИЕ
ЛЮДИ ГОВОРЯТ
ЗАКОН И ПОРЯДОК
ПОЛЕЗНЫЕ СОВЕТЫ
АНАЛИТИКА И ЦИФРЫ
ГОРОСКОП
БУКВОЕД
 |
